2018年人民币会就这样升值下去吗?

来源: 界面新闻
进入2018年,人民币出现一轮快速升值,美元贬值、非美货币大幅升值是主因。自2017年12月15日至2018年1月26日,人民币对美元在岸汇率升值4.3%;不过,同期人民币对欧元贬值1.12%,对日元贬值1.67%,对英镑贬值1.31%。可见这波贬值主要由于非美货币的大幅升值引发,并不是中国的经济基本面原因。另外,人民币CFETS指数同期上升0.85%至95.25,表明除去欧、日、英等发达经济体外,新兴市场经济体货币贬值更多。

基本面对这轮美元贬值的解释力较弱。在以往的数据统计分析中,美元指数与美德10年期国债收益率差的相关性较高,主要是基于短期汇率分析的利率平价理论。但从当前的统计数据来看,两者发生了明显的背离,即美德10年期国债利差在上升(10Y美债-10Y德债),但美元指数却大幅下跌。一个较为明显的现象是,1月25日晚间,欧央行利率决议作出相对鸽派表态,但市场却出现欧元大涨、美元大跌的格局,进一步证实基本面因素或许不是此轮美元大跌的主因。

一些阴谋论观点更不靠谱。随着这波美元的快速贬值,市场开始流传一些阴谋论观点,比如当前美元贬值是为了配合制造业回流美国、中美之间货币战争和贸易战争(竞相贬值和贸易制裁)、中国大量抛售美债等等。

首先,对于美元贬值是为了配合制造业回流的观点,如果对跨国企业进行调研就会发现,大部分大型跨国企业都会对外汇进行套期保值以降低风险,美元的波动率上升反而可能增加套保成本。其次,中美之间的贸易摩擦在近期确实有所上升,但从美元大幅贬值的角度看,欧元区、英国和日本等国家的货币对美元反而升值更多,对贸易的影响可能更大。第三,中国大量抛售美债并不符合中国的长期利益,中投的投资可能更偏市场化一些。

当然,不可否认的是美元的贬值确实符合美国当前利益,所以有美国财政部长努钦有关“美元走软有利美国”表态,尤其是美债收益率上升背景下的美元贬值可以起到货币政策空间增大和改善贸易赤字的双重功效。

美元投机空头增加+年初增加非美资产配置的交易行为,是此轮美元贬值的主要原因。从CFTC的持仓上看,自2017年12月中旬以来,美元指数非商业空头的持仓数量和持仓占比均出现显著上升,意味着市场上美元的投机空头资金正在大举做空美元,这加剧了美元的贬值幅度。

从全球基金配置策略上看,年初以来,全球主要基金开始进行2018年的资产配置,从估值的角度来看,美股的估值相对来说已经处于高位,美债收益率的上行趋势也较为确定,因此,在资产配置再平衡的过程中,非美资产的配置比例上升,这也增加了非美货币的需求,在这个过程中,美元的投机看空情绪加重,导致外汇套保比例下降。两方面因素叠加,导致美元指数出现一波快速贬值行情。

但2018年美元仍可能温和升值。投机资金虽然能够短期改变市场的幅度和节奏,但难以改变趋势和方向;短期情绪消退后,美元走势仍将回归基本面。一方面,市场对美国利率上升定价可能不足。美国劳动力市场的改善,叠加特朗普减税,将推高居民和企业收入,从而推升核心通胀加速上涨,带动美联储加息+缩表节奏加快。

另一方面,欧元区增长可能边际走弱。欧元区经济对出口的依赖性较强。从贸易角度看,中国对此轮全球贸易改善贡献在20%左右(美国为10%),但2018年随着PPI同比增速的回落和中国的政策收紧力度的上升,中国的名义GDP增速将下降2个百分点左右,全球贸易在边际上趋弱,欧元区经济从净出口角度也将边际趋弱。同时,欧元汇率在2017年的大幅升值,将对欧元区出口施加较大压力。另外,欧元区居民薪资增幅升幅低于通胀,将导致消费承压。所以,欧央行货币政策收紧的程度将低于当前市场定价。美元走势回归基本面后,在预期差向美强欧弱转变过程中,美元指数将回归升势。

人民币更多双向波动,区间在6.3-6.6之间。如果美元指数企稳回升,人民币升值的直接原因将开始逆转,人民币也将转向贬值。而且,在中国经济增长中枢逐步下移的过程当中,过于强势的人民币汇率,也不利于稳定经济增长。但是,随着中国经济开放性的增强和人民币国际化的推进,人民币的国际需求也将增加,这对人民币汇率形成支撑。整体来看,在美元指数87-95区间波动的情形下,人民币对美元汇率预计在6.3-6.6的区间双向波动。
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